白糖：全球糖市增产周期已开始，近强远弱持续

  2023/2024榨季全球食糖产量为1.79749亿吨，低于2022/2023榨季的1.7988亿吨，低于上次预估的1.79887亿吨，消费量预计为1.80438亿吨，同比将提高1.45%。供需缺口从33万吨调高至68.9万吨。
  2023/2024年度我国食糖产量有望恢复至1000万吨以上，比上个榨季的897万吨增加103万吨，进口400万吨，替代糖源小幅增加，消费也稳中略增。2024/2025制糖期新疆稳中略增，内蒙增幅较大，广西也有望步入增产周期。
  印度和泰国生产周期已经收尾，减产不及预期，原白糖价差持续为短期现货提供支撑。中长期，下半年将取决于高价格对种植端的刺激带动程度和需求恢复程度，巴西庞大的增产潜力依然令远期合约贴水，震荡中心下移至19-24美分上下整理，年度价格运行区间在震荡中心上下三美分。
  二季度价格将继续围绕国内生产低成本和进口高成本之间波动，参考区间5900-7100元/吨，如果遭遇极端恶劣天气和宏观面的超预期事件发生，价格空间上下再调整300-400元。强现实弱预期持续，正套结构为主，期权方面重点以区间内跨市和宽跨式套利以及卖出看涨期权为主要工具。
  01
  行情回顾
  2023年5月22日郑糖突破新高7202的高位，刷新了7年半高位，期间国内价高量少叠加进口暂停和需求的复苏，郑糖主力合约围绕6900元/吨上下200元的高位区间运行了半年之久。郑糖9月6日最高突破7131元/吨，并未突破前高。现货价格维持在7500-7700元/吨上下，部分加工糖一度超过8000元/吨。2023年11月7日美糖突破28.14美分/磅12年高位，期间巴西港口拥堵，印度和泰国减产超预期，进口限制政策不断加码，外强内弱格局被强化。
  2023/2024榨季开始后，亚洲主产国新糖逐步上市，11月底新糖上市量开始增多，11月29日巴西国内机构对新榨季巴西产量较前一次预期大幅提高800万吨以上，完全覆盖了其他国家的减产预期，当日国际糖价应声而下，内外糖价共振快速走低，外糖一个月时间就从27美分以上跌至20美分，郑糖只用半个月的时间就跌去了半年的涨幅，从6800-7000元的震荡区间直接跌至6100一线。
  2024新年度开后，盘面跌速过快，价差拉大，进口出现利润空间，国内现货买盘价值也随之提升，此后盘面逐步小幅震荡上涨至现货成本线之上运行，新年前后经过了一轮小幅下调整理后再度恢复至国内主流高成本之上，目前主力合约依然在6400-6500元附近运行。国际糖价也在围绕21-22美分附近整理中。
02
  国际食糖市场
  2.1 巴西：制糖比提升，产量继续增加，出口维持高位
  巴西2024/2025榨季预期甘蔗入榨总量和糖分变化幅度较小，主要影响指标就是甘蔗用于榨糖的比例，一个百分点大约对应70-80万吨糖量的变化，未来巴西食糖产量和生产比例有继续增加的空间。
  3月开始巴西新榨季产量预期不断出炉，虽然月初迪拜糖会一度预计巴西去年风调雨顺的天气条件不太可能重现，进而预期巴西减产，但巴西制糖比例预期还在增长，所以近期各个机构的预估数据显示巴西新榨季食糖生产比例将继续刷新高位，进而带动食糖产量和出口维持增加趋势。
  大多数机构认为2024/2025年度巴西中南部甘蔗压榨量预计为6.05-6.2亿吨，糖产量为4170-4260万吨的记录高位，预计将有51.5-52.5%的甘蔗用于制糖。也有一些行业预估机构对巴西中南部地区的糖产出预估大多接近4000万吨。2024/2025年度巴西糖出口量估计为3200万吨，同比基本持平。
  2023/2024榨季截至3月16日中南部累计压榨甘蔗6.49389亿吨，同比增加19.4%，累计产糖4224.5万吨，同比增加25.8%，累计产乙醇330.71亿升，同比增加15.9%；糖厂使用48.96%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为45.93%。3月上半月巴西中南部地区压榨甘蔗222.4万吨，同比增加近2.7倍，产糖6.4万吨，同比增加3.1倍，乙醇产量同比增加38.57%，至3.67亿升。糖厂使用27.6%的甘蔗比例产糖，上榨季同期为26.83%。3月上半月中南部地区24家糖厂开榨，期间总共40家工厂运营，同比增加17家，其中28家为甘蔗加工厂，9家为玉米乙醇工厂，以及3家灵活工厂。
  巴西3月出口糖271.92万吨，同比增加48.8%。23/24榨季（2023年4月-2024年3月）巴西共计出口糖3588.6万吨，同比增加22.12%。
  巴西航运机构Williams发布的数据显示，截至4月3日当周，巴西港口等待装运食糖的船只数量为50艘，此前一周为58艘。港口等待装运的食糖数量为180.68万吨，此前一周为226.61万吨。
  巴西供应在第二季度依然相对充足，较高的制糖比例令其生产和出口都在不断刷新纪录，虽然受限于物流瓶颈和厄尔尼诺风险可能导致二季度的出口及生产节奏受到影响，但庞大的增产潜力依然令远期合约贴水持续。
  在继续刷新纪录产量的预期之下，巴西依然有继续刷新产量纪录高位的空间，其全球第一大食糖生产国和出口国的权重即将继续增大，这也是当前和新年度全球食糖市场上最大且唯一有效增加的供应压力来源，但受限于港口运输能力和天气，阶段性的不顺畅会导致唯一依赖出现问题进而对糖价提供阶段性支撑。
  2.2 印度：减产低于预期，出口在望
  印度是全球第一大食糖消费国和传统的第二大食糖生产国，2023/2024榨季印度食糖减产低于预期，且产量预期不断小幅调高，在不考虑转向乙醇生产的情况下，目前维持在3400万吨，高于2024年1月最初预测的3305万吨，去年预计为3660万吨，预计约有200万吨糖转移到乙醇，加上糖厂的乙醇库存过剩，本榨季的净糖产量预计为3200万吨。国内消费需求预计为2850万吨，本榨季印度的期初库存约为560万吨，预计到榨季结束时，将有910万吨的健康水平的期末库存。
  印度糖和生物能源制造商协会(ISMA)的数据显示，23/24榨季截至3月31日，印度累计产糖3020.2万吨，而去年同期产量为3007.7万吨。有322家糖厂收榨，去年同期为346家，今年未收榨糖厂210家，而去年同期为187家。
  ISMA呼吁政府允许在本榨季出口100万吨糖，主因是最近预测显示由于马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦的甘蔗产量超出预期，导致糖产量过剩。
  政府宣布2024/2025年度甘蔗公平和有酬价格(FRP)大幅提高250卢比/吨，预计将激励各产区扩大甘蔗种植。气象机构预测厄尔尼诺现象将减弱，并预计2024年印度西南季风将达到正常或高于正常水平，对2024/2025榨季甘蔗生产有利。
  2.3 泰国：减产落地，未来重点仍在天气
  作为全球第二大食糖出口国泰国境内生产的食糖75%左右都是用于出口的，泰国产量变动更多依赖天气，总体基数小影响减弱，由于厄尔尼诺现象，泰国在两年内也不会有大的复苏。
  泰国2023/2024年度甘蔗入榨量预计下调至7850万吨，低于上榨季的8200万吨，食糖产量预计为833万吨，同比下降13.8%，食糖消费维持250万吨，出口预计为600万吨，同比降120万吨。
  2024/2025年度甘蔗入榨量预计将增加至8040-8500万吨，食糖产量预计为858-910万吨，食糖消费维持250万吨，出口预计为有650万吨的空间。
  过去两个榨季亚洲主产区基本都经历了夏季的干旱威胁，未来的一个榨季泰国最大的变数依然是未来降雨水平，在印度无法大规模有效出口后，泰国将成为仅次于巴西的最重要的第二大出口市场，将对全球食糖市场带来更大扰动，随着该国的减产和出口管控，国际食糖市场阶段性供应紧张的预期也成为当前主要的支撑之一。
  2.4 国际市场总结：供需缺口有但不多
  国际糖业组织（ISO）2月上调了23/24榨季全球产糖短缺预期，将全球糖供需缺口从去年11月份的33万吨调高至68.9万吨，远低于8月预估的212万吨，这是对年度糖市场状况的第三次预估。缺口调整的主因是泰国产量的减少抵消了巴西部分增产，印度的减产也不及预期，消费有所恢复，最终的产销缺口较小，调整的幅度也较小。
  ISO预计23/24榨季全球食糖产量为1.79749亿吨，低于2022/23榨季的1.7988亿吨，低于上次预估的1.79887亿吨，消费量预计为1.80438亿吨，同比将提高1.45%。
  ISO预计2024年全球乙醇产量料从2023年的1160亿公升降至1154亿公升。2023年乙醇消费量1081亿升。修正的主因是印度、巴西和美国的碳排放量有所增加，弥补了泰国等其他国家的小幅下降，未来预计印度等国的消费减少也将被巴西、美国、欧盟和其他国家消费量增加所抵消，乙醇消费预期将稳步提升。
  综上，巴西中南部2024/2025榨季食糖产量或将维持在相对高位的4170-4260万吨附近，2023/2024榨季巴西最新一期数据公布后产量即将明确，高于下个榨季的预估已成定局。印度2023/2024榨季食糖产量预计为3200万吨，减产仅有个位数。泰国2023/2024榨季预计减产13.8%至833万吨。
  欧洲包括英国在内甜菜产量在2023/2024榨季预计将增加至1528万吨，2024/2025榨季预计将略增至1549万吨，而消费预期将持续萎缩，预计消费将从2021/2022榨季的阶段高位的1687万吨缩减至2023/2024榨季的1630万吨，下个榨季预计将继续缩减至1618万吨的水平，包括英国在内的28国的年度供需将出现连续五个榨季的小幅缺口，今明两年欧盟部分地区或将出现进口需求提升的迹象。
  今年二季度中旬开始后，随着巴西新的生产周期的开始，高价格对供给端的刺激带动作用将重新成为市场主导，目前巴西为首的主要生产国新年度供应预期相对维持在较为乐观的高位，需求端预期相对稳定，下半年市场焦点将集中于需求预期和供给端的增加的角逐上，目前看远月供应增加和产量恢复的压力相对更大。
  03
  我国糖市热点解读
  3.1 产销：产量基本符合预期，进入消费季
  2023/2024年制糖期已经收尾。截至3月底，2023/2024年制糖期全国共生产食糖957.31万吨，同比增加85.51万吨，增幅9.81%。全国累计销售食糖473.45万吨，同比增加35.98万吨，增幅8.23%；累计销糖率49.46%，同比放缓0.72个百分点。食糖工业库存483.86万吨，同比增加49.53万吨。本制糖期全国制糖工业企业成品白糖累计平均销售价格6621元/吨，同比回升869元/吨。3月，成品白糖平均销售价格6543元/吨，同比回升573元/吨，环比下跌19元/吨。其中3月份全国单月产糖162.52万吨，同比增加81.52万吨；销糖95.6万吨，同比减少5.4万吨。
  广西2023/2024年榨季截止3月底产糖610.49万吨，同比增加83.72万吨；产糖率12.09%，同比下降0.69个百分点；累计销糖291.49万吨，同比增加26.56万吨；产销率47.75%，同比下降2.54个百分点。其中，3月产糖92万吨，同比增加69.34万吨；销糖56.10万吨，同比增加5.33万吨；食糖库存319万吨，同比增加57.16万吨。
  云南2023/2024年榨季截止3月末产糖172.27万吨，同比减少3.52万吨，产糖率12.96%，同比下降0.08%。累计销售新糖75.15万吨，同比降低5.56万吨，销糖率43.62%，同比降低2.29%。3月份单月产糖61.51万吨，同比增加7.76万吨；单月销售24.74万吨，同比减少7.72万吨。
  广东2023/2024年榨季截至3月底产糖52.83万吨，同比增加0.99万吨，销量33.78万吨，同比降低8.62万吨，库存19.05万吨，同比增加9.61万吨，产销率63.94%，同比降低17.86%。
  海南2023/2024年榨季截至3月底产糖7.44万吨，同比减少1.21万吨，销糖3.57万吨，同比增加1.67万吨。
  内蒙古2023/2024年榨季截至3月底产糖53.5万吨，同比减少4.8万吨。销糖38.76万吨，同比增加6.32万吨；产销率72.45%，同比提高16.81%；工业库存14.74万吨，同比减少11.12万吨。
  新疆2023/2024制糖期截至3月底累计产糖55.86万吨，同比增加10.28万吨。累计销糖31.48万吨，产销率56.36%，工业库存24.38万吨。
4月初广西已有64家糖厂收榨，同比减少9家，还有10家糖厂尚未收榨，未收榨产能大概5.1万吨/日，预计最晚收榨时间为4月18日。云南累计收榨11家糖厂，同比减少1家。未收榨40家糖厂，同比增加3家，4月上旬有2-3家糖厂收榨。
  2024/2025制糖期新疆甜菜播种已经开始，内蒙也将在4月中旬陆续开始播种，甜菜收购价格与去年600元/吨价基本持平，新疆为到厂价，内蒙为地头价。今年由于玉米和马铃薯等价格下降，甜菜比价效益提升，预计新榨季甜菜种植面积将提高，新疆稳中略增，内蒙增幅较大，如果去年开机的糖厂全部正常开机生产，今年内蒙种植面积有望增加百万亩的规模。
  二季度依然要面临生产供应旺季新糖大量上市、进口糖入市、抛储的政策压力以及需求低于预期的考验，远月压力相对高于近月。
3.2 进口和走私：维持相对低位
  去年8月份之前原糖进口基本处于停滞状态，创近十年同期新低，22/23榨季累计进口食389万吨，同比减少145万吨。10月进口92万吨，同比增40万吨。1-10月累计进口304万吨，同比减98万吨。1月进口70万吨，同比增13万吨。2月进口49万吨，同比增加18万吨。1-2月累计进口119万吨，同比增加31万吨。2023/2024榨季累计进口糖305万吨，同比增加40万吨。
  虽然价格已经从12年阶段高位逐步回落，但还未触及可以大规模进口的19.5-21美分的利润空间，但为了保持现有的食糖自动许可证配额及银行授信，加工糖厂将在控制亏损的情况下最大力度的保证食糖进口，20-21美分/磅的价格或将开始成为其参与的关键点位。2023/2024榨季预计国内食糖进口量将维持400万吨左右的较低水平。
  今年糖浆和预混粉进口刷新历史记录，22/23替代白糖市场份额约120万吨以上，2022/2023榨季糖浆及预混粉等进口三项合计158.61万吨，同比增加45.94万吨，增长了40.77%。1-2月进口甘蔗糖或甜菜糖水溶液与其他糖的简单固体混合物三项合计16.83万吨，同比增加2.31万吨。2023/2024榨季截至2月底我国进口糖浆及预混粉等三项合计58.35万吨，同比增加25.15万吨。
  有利润就有需求，有需求就有市场，2023/2024榨季预计进口糖将有恢复性增加，而对应的替代糖市场也将有更大的时间和空间继续发展壮大，替代白糖的市场份额有望继续刷新上榨季的120万吨记录，预计糖浆进口预计200万吨，混合粉50万吨，折白糖200万吨。
  替代糖源进口大量增加的主要原因就是价格差异带来的巨大利润，内外糖价大涨，进口糖窗口关闭后，税号1702.90零关税之下的暴利令管控手段越发显得无效和滞后，主客观原因共同推动了相关替代品行业市场份额的快速扩张式发展和渠道以及管控手段的建立健全。相对来讲非法贸易糖则并未有更大规模的无序扩张。
  3.2 库存：低库存运作模式或将持续较长时间
  2023/2024年度制糖期预计全国食糖产量有望恢复至1000万吨以上，比上个榨季的897万吨增加103万吨，进口维持400万吨的相对低位，替代糖源小幅增加，消费也稳中略增至1500万吨上下，新榨季的期末库存或将小幅增加至130万吨上下，依然处于历史相对低位区域。
  夏季临近，各项提振经济和扶持政策陆续落地，生产生活持续“谨慎乐观”恢复中，大部分行业尤其是餐饮和旅游消费行业已经恢复至疫情之前的状态，但在出口一度停滞的背景下，销售的表现并有亮眼的表现，可见，中游和下游的终端需求表现是在去年就开始出现了负反馈的状态并持续至今，其他相关食品行业也是中下游端表现更弱，食糖虽然属于需求弹性不大的品种，但很可能旺季需求不旺不仅不能成为支撑反而要提防在供应旺季和进口恢复阶段称为市场的拖累。
  3.3 政策面：抛储将成为市场缺口有利补充
  2023年9月27日,中央储备糖进行了16/17榨季以来的首次食糖抛储竞拍，竞卖数量为12.67万吨，分两场进行，第一场竞卖的是旧榨季生产的2.67万吨白砂糖，第二场是2023年生产的10万吨白砂糖，旧榨季生产的白砂糖竞卖底价6500元/吨，2023年生产的白砂糖竞卖底价为7300元/吨。大部分竞卖的储备糖均已升水几十元成交。
  2024年是否抛储，抛储量多寡依然是个未解之谜，但可以确定的是轮库一直在进行，抛储也有将更加灵活高效。
  3.4 天气：厄尔尼诺转拉尼娜
  厄尔尼诺事件目前处于持续衰减状态，夏季有可能进入拉尼娜状态。2023年5月开始的厄尔尼诺是一次中等强度的厄尔尼诺事件，峰值出现在2023年12月，今年1月开始衰减。预计4月至5月厄尔尼诺事件结束，夏季有可能进入拉尼娜状态。
  南美沿岸附近地区降水稀少，而印度尼西亚、澳大利亚东部则多雨，非洲中部、美国东南部等地常发生干旱，巴西东北部、印度和非洲南部等地容易出现洪涝。我国西北太平洋副热带高压或将持续偏强，海洋向中国大陆输送的水汽条件总体比较好，造成中国东部总体降水偏多。
  甘蔗生长阶段需要大量的降雨，而极端降水仅占厄尔尼诺和拉尼娜现象的两成左右，其余大部分都归因于其他因素导致的，所以天气现象的影响并不稳定。
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  行情展望
  4.1 国际市场
  2023/2024榨季全球食糖产量为1.79749亿吨，低于2022/2023榨季的1.7988亿吨，低于上次预估的1.79887亿吨，消费量预计为1.80438亿吨，同比将提高1.45%。ISO将全球糖供需缺口从去年11月份的33万吨调高至68.9万吨，远低于8月预估的212万吨。缺口调整的主因是泰国产量的减少抵消了巴西部分增产，印度的减产也不及预期，消费有所恢复，最终的产销缺口较小，调整的幅度也较小。
  巴西中南部2024/2025榨季食糖产量或将维持在相对高位的4170-4260万吨附近，印度2023/2024榨季食糖产量预计为3200万吨，减产仅有个位数。泰国2023/2024榨季预计减产13.8%至833万吨。欧洲包括英国在内甜菜产量在2023/2024榨季预计将增加至1528万吨，2024/2025榨季预计将略增至1549万吨，而消费预期将持续萎缩。
  今年二季度中旬开始后，随着巴西新的生产周期的开始，高价格对供给端的刺激带动作用将重新成为市场主导，目前巴西为首的主要生产国新年度供应预期相对维持在较为乐观的高位，需求端预期相对稳定，下半年市场焦点将集中于需求预期和供给端增加的角逐上，目前看远月供应增加和产量恢复的压力相对更大。
  目前，印度和泰国已经收榨，减产落地，不及预期，原白糖价差持续为短期现货价格提供支撑，中长期看，巴西庞大的增产潜力依然令远期合约贴水。预计震荡中心下移至19-25美分上下整理，下半年将取决于高价格对种植端的刺激带动程度和需求恢复程度，年度价格运行区间在震荡中心上下3美分。
  4.2 我国市场
   2023/2024年度制糖期预计全国食糖产量有望恢复至1000万吨，比上个榨季的897万吨增加103万吨，进口维持400万吨的相对低位，替代糖源小幅增加，消费也稳中略增至1500万吨上下，新榨季的期末库存或将小幅增加至130万吨上下。
  2024/2025制糖期新疆甜菜播种已经开始，内蒙也将在4月中旬陆续开始播种，新疆稳中略增，内蒙增幅较大，如果去年开机的糖厂全部正常开机生产，今年内蒙种植面积有望增加百万亩的规模。
  二季度依然要面临生产供应旺季新糖大量上市、进口糖入市、抛储的政策压力以及需求低于预期的考验，远月压力相对高于近月。年中以后，随着供应高峰压力的过度和需求旺季的开启，新一年度的种植面积和产量增加的预期目前依然较为乐观，供应端较需求端恢复性增加的预期更加明确，近强远弱格局仍在延续。
  二季预计价格将继续围绕国内生产低成本和进口高成本之间波动，参考区间5900-7100元/吨，如果遭遇极端恶劣天气和宏观面的超预期事件发生，价格空间上下再调整300-400元。强现实弱预期持续，正套结构为主，期权方面重点以区间内跨市和宽跨式套利以及卖出看涨期权为主要工具。